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CAPITOLO cinque
I fondamentali sono importanti ma Keynes insegna che lo sono ancora di più i concorsi di bellezza
“Il pessimista si lamenta del vento; l’ottimista aspetta che cambi; il realista aggiusta le vele. “
William Arthur Ward
In questi anni le strategie utilizzate nei nostri portafogli hanno consentito di generare significative extra performance (si veda la tabella qui sotto) in un mercato del risparmio gestito dove è sempre bene ricordare che approssimativamente l’80% dei gestori non sono capaci di fare meglio del mercato e sono considerati degli “eroi” coloro che sono in grado di ottenere performance superiori all’indice di qualche punticino percentuale all’anno.
Questa tabella è molto importante e pochi consulenti finanziari in Italia possono presentarla. Sono i risultati effettivi realizzati in questi anni dai nostri portafogli modello a confronto col mercato ovvero quali sarebbero i risultati che hanno ottenuto coloro che hanno seguito tutte le nostre indicazioni per ciascun portafoglio. E non sono quindi fatte col senno del poi… dove tutti sono dei geni!
Ed è significativo osservare che in mercati anche molto negativi (da inizio 2002 l’indice di Piazza Affari è sotto del -28% i nostri portafogli sono stati positivi e non di pochi punti percentuali).
E anche nei portafogli di fondi o Etf azionari o obbligazionari siamo riusciti nel tempo a ottenere risultati realmente superiori al mercato (il benchmark rappresenta la pietra di paragone ovvero cosa ha fatto nello stesso periodo il mercato o l’indice dei fondi d’investimento che investono in quell’area).
E questi risultati sono stati ottenuti come si può evidenziare anche da questa tabella dei rendimenti (vedi qui) non facendo correre più rischi ai nostri clienti, ma meno! Per dare un’ordine di grandezza quando fra il maggio 2007 e l’ottobre 2008 l’indice azionario mondiale MSCI WORLD è arrivato a perdere dai massimi quasi il 50% (e questo ha perso la media dei fondi d’investimento azionari) il nostro portafoglio di fondi ha avuto un’escursione negativa massima del -15%.
Una bella differenza se immaginate cosa significa magari avere 100.000 euro investiti e vederli scendere a 50.000 oppure 85.000 euro. Voi cosa preferireste? Chi credete che quando i mercati azionari hanno ricominciato a risalire nel tempo abbia più facilmente recuperato il capitale di partenza o addirittura non ha corso il rischio (molto elevato) di liquidare tutto in prossimità dell’apice della discesa per cambiare totalmente “asset allocation” ?
Noi (e non solo noi visto che il nostro approccio è seguito da numerosi money manager nel mondo e suffragato da centinaia di studi come abbiamo spiegato nel capitolo 4 ) crediamo invece (e lo dimostriamo non a parole ma con risultati reali da oltre 13 anni di attività) che strategie come quelle basate sulla forza relativa possano nel tempo produrre “alfa” ovvero rendimenti superiori all’andamento del mercato e nel contempo ridurre la volatilità cattiva di portafoglio.
Come funziona in un portafoglio un simile approccio?
Se si esamina il portafoglio Speculative (un portafoglio che è sottoscrivibile solo dai clienti della consulenza personalizzata) sottostante a sinistra si potrà vedere come era composto il nostro portafoglio il 30 giugno del 2011.
Nella colonna a destra (in verde) si potrà vedere come era composta nel giugno 2013.
Sono cambiati i titoli in portafoglio e anche il peso dell’investito perchè uno dei fondamenti del nostro approccio non è quello di stare col piede dell’accelleratore sempre pigiato ovvero sempre investiti al 100% ma possiamo portare la liquidità anche al 100% in qualsiasi portafoglio. Una delle armi più importanti per un investitore o risparmiatore per non subire solo passivamente il mercato perchè in certi momenti la migliore strategia può essere quella di essere solo parzialmente investiti o addirittura restare al 100% cash.
Nel grafico sopra si vede in corrispondenza con le 2 fasi del portafoglio come stava andando il mercato su cui investe questo portafoglio ovvero Piazza Affari che nel periodo in esame ha avuto un escursione di quasi il 30% dai massimi ai minimi e ritorno.
E può essere interessante sapere che nel periodo preso in esame (30-06-2011/30/5/2013) il portafoglio Speculative ha messo a segno un guadagno del +28,6% mentre Piazza Affari nello stesso periodo è scesa del -12,26%. L’approccio attivo e flessibile se fatto con costanza e metodo paga.
Una strategia adattiva…
Una strategia basata sulla forza relativa (o RS) è adattiva (e non previsiva) e in base alle condizioni dei mercati suggerisce su quali titoli o temi investire e settimanalmente la nostra metodologia prevede dei controlli costanti per verificare eventuali variazioni se un tema più forte emerge dal basso o viceversa un tema caldo inizia a sgonfiarsi o scatta qualche alert che abbiamo programmato.
Il bello di un simile approccio è che si può anche essere non investiti al 100% se tutte le condizioni che abbiamo assegnato non sono rispettate e questo spiega bene la linea quasi piatta dei nostri portafogli in fasi di pesanti ribassi come abbiamo visto nel 2008 e nel 2011: il motivo principale, infatti, è che in quelle fasi nessun titolo aveva sufficiente forza secondo i nostri criteri e quindi il nostro consiglio era di avere una quota importante in liquidità oppure in fondi monetari.
Un approccio ben difficilmente riscontrabile nella gestione o consulenza classica dove invece la tendenza dominante è quella di “lasciare comunque a bagno il cliente” per differenti ragioni, non ultimo spesso il conflitto d’interesse che esiste inevitabilmente quando un consulente trae il suo profitto personale non dalla consulenza fornita ma dalle retrocessioni che ottiene sui prodotti consigliati (e quindi evidentemente se consigliasse di stare in totale liquidità a un cliente segherebbe il ramo in cui è seduto per un tempo magari lungo).
Nella nostra metodologia in tutti i portafogli assegniamo invece un voto in classifica a qualsiasi strumento e possiamo, secondo le nostre regole, stabilire qule titolo è più forte rispetto a un altro, quali titoli devono comporre il portafoglio e se tutti ne rispettano le regole oltre ad avere un timing assolutamente esatto su quando entrare e su quando uscire.
Una differenza galattica quella che contraddistingue quindi il nostro approccio rispetto alla consulenza generalmente offerta (e ne siamo fieri e non abbiamo alcuna paura di essere differenti dai nostri piccoli e grandi concorrenti nel settore) ai risparmiatori privati perché reputiamo che se ci si avventura in un bosco oscuro (e tali sono i mercati finanziari) e in un sentiero è bene avere sempre una mappa anche per uscirne piuttosto che sperare di riuscire comunque a orientarsi.
Anche perché la piccola grande differenza rispetto a una passeggiata in un sentiero è che investire non ci consente, se vogliamo anche tornare indietro, di avere la sicurezza di ritornare allo stesso punto di partenza: se abbiamo sbagliato sentiero il nostro capitale potrebbe essere molto inferiore rispetto a quello iniziale.
Il processo con cui selezioniamo i titoli nei nostri portafogli è basato quindi su 3 fasi.
Prima di tutto selezioniamo per ciascun portafoglio i titoli più forti mettendoli in classifica e comparandoli fra loro come abbiamo visto nel capitolo 4.
Per esempio in un portafoglio azionario mondiale mettiamo a confronto le varie aree o settori per individuare quelli più forti. Ma la forza relativa (che in ciascun nostro portafoglio calcoliamo secondo una nostra metodologia proprietaria) è solo una parte di questo processo perché in qualsiasi portafoglio per ogni titolo calcoliamo un ulteriore indicatore di stato che ci fornisce una sorta di semaforo: long per semaforo verde, flat per semaforo rosso.
Un titolo può essere quindi anche nelle prime posizioni del ranking ma se diventa FLAT, ovvero scatta il semaforo rosso, viene escluso dai titoli da detenere in portafoglio. Semplificando è come se su ciascun titolo avessimo una sorta di stop loss che ci indica quando è statisticamente più conveniente chiudere la posizione per evitare perdite superiori. Il tipo di stop loss che applichiamo però su ciascuna posizione non è del tipo “un 5 o 10% di escursione avversa massima” perché uno stop loss uguale per tutti i titoli non ha senso in base a tutti gli studi effettuati in quanto ogni titolo ha sua volatilità differente e per questo motivo preferiamo utilizzare degli stop loss dinamici che vengono calcolati giornalmente o settimanalmente dai nostri software e nel caso scattino vengono comunicati al cliente con il consiglio di liquidare una posizione.
I segnali di uscita da un nostro portafoglio possono quindi derivare dalla perdita di forza di un titolo perché si allontana troppo dalla testa della classifica oppure perché è scattato comunque uno stop.
Tornando al processo di selezione nel caso dei fondi d’investimento un ulteriore parte del processo è costituita dal mettere a confronto, all’interno della stessa categoria selezionata (esempio “obbligazionario high yield” oppure “azionario India”) i vari fondi delle differenti case di gestione per selezionare, in base a dei parametri che abbiamo nel tempo individuato e studiato, quali sono i più interessanti e in grado statisticamente di generare i migliori ritorni.
Un esempio? Nella categoria obbligazionari high yield esistono 260 fondi catalogati nella nostra banca dati: per molti mesi noi abbiamo consigliato soprattutto il Fondo Nordea European High Yield Bond. E con qualche ragione visto che nel periodo novembre 2012 – luglio 2014, a fronte dell’indice di categoria salito del +12,5%, questo fondo è salito del 17,4%.
Nella tabella sotto si può vedere come all’interno della stessa categoria dell’obbligazionario high yield a fronte di un rendimento medio da inizio anno del +8,32% esistono fondi che hanno ottenuto rendimenti di poco superiori al +12% e alcuni addirittura del +2%. Una differenza di rendimenti all’interno della stessa categoria dell’obbligazionario di oltre 10% punti percentuali in 9 mesi. E non è un eccezione perchè simili dispersioni dei rendimenti sono molto comuni e per questo nel suggerire all’interno dei portafogli dei fondi “multi-manager” (per esempio il portafoglio Best Planet, vedi qui nella consulenza standard o gli altri portafogli di fondi azionari e obbligazionari nella consulenza personalizzata di SoldiExpert SCF un ulteriore lavoro che svolgiamo è quello di indicare quale fondo ci sembra statisticamente più interessante).
Il nostro obiettivo è cercare di avere in portafoglio non tutto (il principio della diversificazione spesso estrema portato avanti da legioni di promotori finanziari, private banker e parabancari come abbiamo spiegato più nel dettaglio in questo report ) ma i temi o i settori più forti con una verifica continua del portafoglio almeno settimanale (e non qualche volta l’anno come avviene nel migliore dei casi nell’approccio consulenziale classico) perché l’esperienza ci dice che rivedere l’asset allocation ogni tot mesi può essere troppo tardi in quanto i mercati non aspettano così tanto e fra un mese e l’altro nell’azionario si possono assistere a escursioni anche del 25% e pure nell’obbligazionario del 10%.
Con una metafora è come se si fosse proprietari di una scuderia di cavalli da corsa e l’obiettivo è avere nel proprio team solo i migliori ovvero quelli che hanno performato relativamente meglio nelle gare degli ultimi mesi. Un approccio sideralmente opposto quindi rispetto al “fondamentalista” che potrebbe tenersi in scuderia anche un cavallo lentissimo e che male si è comportato nelle ultime gare nella convinzione che non sia un “brocco” ma un fenomeno e che sia ingiustamente sottovalutato e col tempo potrà dimostrare il suo valore.
Chi segue un approccio come il nostro non segue quindi totalmente un approccio discrezionale ovvero basato sul fiuto. E se anche in alcuni portafogli esprime un giudizio sui fondamentali di una società rispetto a un’altra (come avviene in alcuni nostri portafogli dove fra i criteri di selezione vi è anche un approccio integrato di analisi fondamentale) lascia che il criterio decisivo di selezione e market timing se entrare o uscire su un titolo sia comunque basato su una metodologia come quella sopra descritta dove vi è sempre (a differenza di un approccio puramente discrezionale) un punto di ingresso e soprattutto un punto di uscita chiaro e definito.
Dal punto di vista dei fondamentali mi può molto piacere un titolo come Reply (che abbiamo avuto infatti in portafoglio per diversi mesi portando a casa un +180,03% di guadagno fra il 7 gennaio 2013 e il 19 maggio 2014 o Azimut ma quando in base alla nostra metodologia sulla forza associata all’analisi quantitativa è venuto fuori che questi titoli erano usciti dalla “hit parade” abbiamo comunque deciso di uscire).
Alcuni risparmiatori spesso non pensano poi che adattare i propri investimenti al trend significa correre molti meno rischi e ridurre la volatilità del proprio portafoglio rispetto al restare sempre investititi.
Si pensi al settore immobiliare e costruzioni nel periodo 2008-2009 oppure al settore tecnologico e new economy nel biennio 2000-2001 dove a rimanere ostinatamente investiti si poteva vedere il proprio capitale di partenza ridursi anche di oltre il 70% (percentuali di perdita che significano poi dover guadagnare il 233% per tornare in pari in termini nominali e non reali).
La nostra risulta una strategia che si adatta ai mercati ma che non è infallibile e può provocare dolore…
Come abbiamo spiegato vi è certo un prezzo da pagare a fronte del rispetto delle nostre strategie che ci piace sempre ribadire perché anche se lo ripetiamo all’infinito da anni c’è sempre qualche risparmiatore che non vuole prendere coscienza di questo concetto: non esistono pasti gratis. O guadagni costanti e sicuri nei mercati finanziari in tutte le condizioni di mercato.
E quindi può benissimo accadere di chiudere numerose operazioni in perdita anche consecutive, ottenere risultati negativi per diversi quadrimestri e pure inferiori al mercato come abbiamo visto nel capitolo 1.
Peraltro proviamo a vedere cosa sarebbe accaduto in uno dei nostri portafogli se invece di operare in modo flessibile avessimo mantenuto inalterate le posizioni senza chiuderle (magari in perdita).
In questa prima tabella vediamo i titoli che componevano a inizio 2002 il portafoglio Dinamico e possiamo vedere titolo per titolo, ma anche a livello di portafoglio, cosa è successo.
In pratica se avessimo mantenuto secondo un approccio statico sempre i titoli in portafoglio dopo 12 anni il rendimento sarebbe stato certamente buono rispetto all’andamento del mercato (+24,32% contro il -23,05% di Piazza Affari nello stesso periodo) ma ben poca cosa rispetto all’andamento ottenuto utilizzando un approccio flessibile che nel periodo preso in esame ha generato un guadagno lordo del +309,78%.
Nella tabella sopra si può vedere anche la rappresentazione e notare come un approccio come quello su cui sono basati i portafogli di SoldiExpert SCF si è rivelato molto più protettivo. A fronte di una discesa di Piazza Affari nel momento di massimo drawdown, ovvero di fase avversa, del -72,2% lo stesso portafoglio ha contenuto in modo evidente la perdita (-27,26%).
La tabella sopra indica il costo anche psicologico di una simile operatività: nel periodo in esame oltre il 44% delle operazioni è stato chiuso in perdita (e naturalmente su singoli quadrimestri o anni questa percentuale può essere anche superiore visto che la distribuzione dei guadagni e delle perdite non è lineare nei mercati finanziari!).
Risultati che ci sembrano decisamente interessanti e indicano come il modello è costante ma è in grado di reagire e adattarsi a differenti condizioni di mercato, dimostrandosi adattivo ai cambiamenti degli scenari d’investimento.
Perchè non offriamo consulenza operativa gratuita?
L’approccio che utilizziamo è nella sua struttura base utilizzato sui nostri portafogli con successo da oltre 13 anni seppure nel tempo, dopo numerosi approfonditi test, abbiamo periodicamente apportato alcune correzioni e miglioramenti che hanno poi dimostrato di essere realmente utili come rapporto rischio/rendimento visto che una parte importante del nostro lavoro è quello di monitorare continuamente le strategie, confrontarle e cercare di affinarle.
E una parte consistente dei ricavi che derivano dalla vendita dei nostri servizi di consulenza servono proprio ogni anno a finanziare la nostra “ricerca & sviluppo” perché crediamo fermamente che un’impresa che non investa per migliorarsi e innovare è un’azienda che procede velocemente verso la morte ed è anche questa una ragione per cui i nostri portafogli e servizi, seppure molto competitivi come prezzo (costano quasi sempre molto meno della consulenza “indipendente” offerta dalle banche), non sono “low low cost” o “free”.
La nostra società non è una “one man company” e ci lavorano oltre 5 persone a tempo pieno oltre a diverse importanti collaborazioni con alcuni dei più bravi professionisti del settore.
Un team di esperienze e competenze differenti che lavorano insieme per fornire al risparmiatore privata un’alternativa vincente ai canali tradizionali nel segno dell’indipendenza e di fornire consigli all’interno di strategie rodate.
Siamo fermamente convinti che chi chiede troppo poco come remunerazione per questa attività alla fine inevitabilmente è costretto a offrire molto poco (o i soldi li ricava in altro modo… a spese comunque del cliente) secondo la nostra esperienza in questo settore e siccome non pensiamo (almeno noi) di essere la società Twitter che si può consentire per qualche lustro di non guadagnare un cent, perdere i soldi dei propri azionisti in attesa di quotarsi in Borsa per qualche fantastiliardo dobbiamo anche pensare di far quadrare i conti se vogliamo mantenere la nostra indipendenza e un livello eccellente di servizio alla clientela. Che significa per noi pagare sull’unghia i nostri fornitori (qualcosa che in Italia oramai è diventata un’eccezione) e i nostri dipendenti e collaboratori oltre che le spese fisse, il nostro lavoro (e non ci compensiamo certo come i private banker, magari!) oltre che il nostro socio più silente ma anche molto esigente: il fisco.
E i fondamentali per voi non valgono nulla?
Sono oltre 10.000 i titoli e gli strumenti che come Ufficio Studi monitoriamo settimanalmente per la nostra clientela fra azioni, obbligazioni, fondi, Etf per setacciare i mattoni più interessanti che costituiscono i portafogli della nostra clientela.
Un approccio basato sia sull’analisi fondamentale che quantitativa che ci consente di selezionare i titoli con il trend potenzialmente più interessante all’interno di logiche di portafoglio dove il controllo del rischio è prioritario.
“Regola numero 1: Non perdere mai denaro. Regola numero 2: Non dimenticare mai la regola numero 1”.
E’ una massima dell’investitore più abile di tutti i tempi, Warren Buffett, che abbiamo fatto nostra. Ma siccome siamo ancora più realisti del saggio di Omaha e sappiamo che non è possibile chiudere solo operazioni in guadagno (e anche lo stesso Buffett ha nella sua carriera collezionato diverse operazioni in forte perdita) il nostro modo di investire prevede un’attenta gestione del rischio (money management).
Ovvero si può anche perdere ma l’importante non è stra-perdere perché le perdite sopra una certa soglia, come insegna la matematica, iniziano a essere difficilmente recuperabili.
TABELLA 6
Vi sembra impossibile perdere il 95% e anche oltre? Andate a dirlo a chi aveva investito in azioni molto consigliate come investimenti del futuro tipo Seat Pagine Gialle, Fastweb, Tiscali, Telecom Italia o anche alcuni fondi tematici sulle “azioni del futuro”…
Per questo motivo avere un approccio attivo significa per noi avere un approccio basato sia sull’analisi fondamentale sia quantitativa perché ci aiuta a scegliere il momento statisticamente migliore sia per entrare sia per uscire (anche in perdita).
L’analisi fondamentale non è, soprattutto nei portafogli azionari diretti, del tutto esclusa ma il criterio primario di entrata e uscita è dettato dalle nostre strategie di forza relativa e di tipo quantitativo.
I fondamentali di una società o di un Paese potranno essere o sembrare anche interessanti ma l’esperienza ci insegna che in mercati come quelli degli ultimi lustri aspettare da questi il segnale di uscita o di entrata può essere troppo tardivo e rischioso.
E si potrebbero fare tantissimi casi di titoli con i fondamentali “buoni” o “sottovalutati” che hanno visto perfino nel giro di pochi mesi portare i libri in Tribunale o letteralmente crollare in Borsa. E quando sui bilanci o sulle relazioni trimestrali (o dai dati macroeconomici nel caso di Stati) è apparso che qualcosa non andava il titolo era intanto sprofondato.
Si pensi poi all’importanza dei flussi d’investimento in entrata e in uscita su un mercato o su un titolo e cosa può verificarsi, indipendentemente, dalla bontà “fondamentale” dei titoli detenuti.
Mi viene in mente in proposito un titolo quotato a Piazza Affari, guardatene il grafico (tralaltro mentre pubblichiamo questo articolo è arrivato a valere 0,96 euro).
Come noterete fra il 2010 e il 2012 (dopo il crollo dovuto alla crisi 2007-2008) il titolo è ancora crollato dai 4 euro agli 80 centesimi (0,80 euro). Come spiegare un simile tonfo?
Certo le trimestrali in quel periodo non sono state brillanti ma questo da solo non può spiegare quanto è accaduto. Se si vanno a vedere le comunicazioni sociali si scoprirà che nel 2010/2011 alcuni fondi d’investimento nord-americani erano entrati nel capitale della società in modo deciso. In particolare il Canada Pension Plan Investment Board e il Centaurus Capital Limited a un certo punto figuravano tra maggiori azionisti della società, accreditate rispettivamente del 2,402% e dell’8,005% del capitale di Falck Renewables .
A fine 2011 questi fondi avevano ceduto quasi tutte le azioni, disfacendosi sul mercato del pacchetto. La paura di un rischio Italia aveva convinto i gestori americani (un comportamento che nell’estate/autunno del 2011 accomunò moltissimi gestori stranieri a liquidare le posizioni anche sui titoli di stato italiani e non solo sulle azioni) a uscire da tutte le posizioni detenute a qualsiasi prezzo.
E situazioni di questo tipo non sono certo l’eccezione sui mercati finanziari e si pensi anche al caso di un fondo d’investimento specializzato magari in small cap che a un certo punto si trova a ricevere fortissime richieste di riscatto da parte dei detentori. Che cosa accade in mercati in rottura di fronte a simili situazioni (si vada a vedere cosa è accaduto nel 2011 in proposito a fondi d’investimento come quelli di Oyster o al Fidelity Italy) è facile immaginare.
Ci sarà certo qualcuno che vi dirà che nel lunghissimo periodo (argomento che trattiamo nel capitolo dedicato) il vero valore viene fuori ed emerge ma se credete a questa teoria dovrete avere delle coronarie fortissime e mettere in conto periodi di perdita molto lunghi (si guardi in proposito dove è ancora rimasto il titolo Falck Renewables). Cosa che è poco compatibile con il temperamento di molti risparmiatori pure “fan” dei “fondamentali” e che mal sopportano di vedere il “rosso” sul proprio conto titoli.
Stiamo poi parlando di una società specializzata nelle energie rinnovabili che nel 2007 veniva descritta da quasi tutti i media e dagli esperti come il “settore del futuro”: oggi dopo 7 anni il settore è sotto rispetto ai massimi (si veda l’ETF Clean Energy quotato a Piazza Affari) del 77% mentre Falck Renewables ha perso l’88%.
E’ rimasta famosa la metafora del “concorso di bellezza” (beauty contest) dell’economista John Maynard Keynes seconda la quale, in borsa non vince “la ragazza più bella”, ma quella considerata tale dai votanti – perciò per investire bene occorre riuscire a immaginare quali prodotti di investimento o titoli piaceranno di più agli altri investitori e un approccio come quello basato sulla forza relativa è sicuramente molto “opportunistico” in questo senso.
Per John Maynard Keynes (che è passato alla storia anche come uno dei più abili gestori dell’Università di Cambridge) è quindi più importante cosa pensano gli altri operatori di mercato (e cercare di capire come voterà la maggior parte dei giurati) che fidarsi esclusivamente del proprio giudizio personale.
Nella valutazione dei titoli che inseriamo nei portafogli facciamo anche quindi quello che si definisce “analisi fondamentale” ma se l’analisi del momentum e della forza relativa ci da’ segno opposto preferiamo quindi far prevalere questo criterio. E nel tempo i risultati dei nostri portafogli che si sono attenuti a questo criterio ne hanno tratto un netto giovamento.
Sia in termini di rendimenti realizzati che di controllo del rischio ovvero minori perdite patite rispetto all’andamento del mercato.
Per questo reputiamo la nostra strategia (risultati alla mano) piuttosto interessante nel caso in cui se ne rispettino con cura le istruzioni e se ne conoscano le possibili controindicazioni.
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Fine quinto capitolo
Leggi qui se non l’hai letto l’introduzione di questo ebook e i capitoli precedenti. Al termine della pubblicazione di tutti i capitoli renderemo disponibile l’ebook completo in formato PDF.
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(continua)
