IN CASO DI EMERGENZA CHI COMANDA NELL’EUROZONA?

Da quando il Presidente della Banca Centrale Europea il 26 luglio scorso ha dichiarato che la Bce era disposta a tutto pur di salvare l’euro, concretizzando il 6 settembre questa “missione” con il programma OMT (l’acquisto non limitato ex ante di titoli di stato dei paesi euro periferici in funzione anti spread) le borse e i settori più penalizzati dalla crisi finanziaria dell’Eurozona sono risaliti e non di pochi percentuali dall’abisso in cui erano crollati.

Negli ultimi due mesi la Borsa spagnola è salita del 37,3%, Piazza Affari è su del +30,5%, i titoli finanziari europei hanno messo a segno un rialzo del +23,5%. Certo i recenti rialzi non hanno ancora permesso di recuperare le pesanti perdite subite. Dal 20 giugno 2007 al 19 settembre 2012 la Borsa spagnola ha perso il 46,59%, Piazza Affari è sotto del 61,02%, i titoli finanziari hanno ceduto il 49,35%.

I rialzi degli ultimi due mesi (un po’ ridimensionati dalle ultime sedute con perdite del 5% rispetto al picco dell’ultima settimana) mostrano che molti investitori a questo impegno salva-euro della Bce credono e scommettono che la soluzione della crisi non sia troppo di là da venire. Lo spread Btp/Bund in poco meno di due mesi è crollato ed è attualmente a 323 punti. Il duro monito di Draghi agli speculatori è stato convincente “La Bce – ha tuonato il 27 luglio – è pronta a fare tutto il necessario per salvare l’euro. E credetemi: sarà abbastanza”. Di sicuro è stato abbastanza per gli speculatori.

L’andamento di Piazza Affari negli ultimi 2 anni

 

“Abbastanza” per molti ma non per tutti
Non sappiamo se sarà abbastanza per sempre ma possiamo dire che è stato abbastanza per ora, con l’euro che è passato da 1,22 a 1,31 contro dollaro segnando un rialzo del 7,58%. In poco meno di due mesi Draghi è riuscito a far approvare dalla Bce, con il solo voto contrario della Bundesbank, e quindi convincere tutti gli altri paesi falchi compresi, ad aiutare ancora i Piigs, con il programma anti spread volto a calmierare il costo del debito per questi paesi. Ovvero in questo momento Italia e Spagna visto che gli altri (Portogallo, Irlanda, Grecia) sono già stati salvati e ricevono aiuti da parte della Troika.

Il sì “ma” al fondo salva stati della Corte Costituzionale Tedesca
Un altro elemento che ha contribuito a rasserenare il clima è il stato il sì lo scorso 12 settembre della Corte Costituzionale Tedesca al fondo Salva Stati. La Corte ha riconosciuto la legittimità del fondo Esm che sostituirà il precedente Efsf, e del fiscal compact, prevedendo però che l’impegno finanziario della Germania resti nei limiti dei 190 miliardi di euro già concordati da Berlino e che ogni aumento di questa cifra debba essere approvato dal Parlamento. §
Un sì condizionato quindi per il momento a “soli 190” miliardi di euro nel rispetto della Costituzione Tedesca che lascia al Parlamento completa sovranità sulle politiche di bilancio.

Per come è stato congegnato, questo nuovo fondo salva stati Esm espone a perdite potenzialmente illimitate i suoi azionisti. Funziona come una società per azioni: chi mette più soldi comanda di più. Ma può perdere di più perché se un paese aderente al fondo non è in grado di metterci i soldi, gli altri come normali azionisti devono ricapitalizzare.

Per questo la Corte Costituzionale Tedesca ha posto una sorta di stop loss. Perché altrimenti il Parlamento tedesco sarebbe stato esautorato della propria funzione di decidere il bilancio. Quindi se le richieste al fondo salva stati dovessero esaurire la quota che gli stati si sono impegnati a garantire e ci sarà bisogno di ricapitalizzare il fondo (che avrà una dotazione totale di 700 miliardi ma comprende anche i contributi dei paesi che non se la passano benissimo: 208 miliardi li garantiscono Italia e Spagna) per la Germania deciderà il Parlamento Tedesco di volta in volta: il contributo del paese più forte dell’Eurozona al fondo Esm non sarà quindi automatico né obbligato.


Adesso la palla passa agli Stati
L’intervento della Bce a sostegno dei paesi affossati dallo spread come Italia e Spagna non sarà senza condizioni. Il Paese interessato a godere dello scudo della Banca Centrale Europea dovrà prima chiedere e ottenere l’approvazione del fondo Salva Stati.
Si è a lungo discusso se questo aiuto dovesse essere subordinato alla richiesta di condizioni aggiuntive da parte del paese richiedente. Tanti, compreso il nostro Premier Mario Monti, hanno sempre sostenuto che non sarebbero state imposte manovre extra al paese che richiede l’intervento del fondo salva stati se avesse potuto dimostrare di aver fatto “i compiti a casa”.

La scorsa settimana però Jean Claude Junker, il Presidente dell’Eurogruppo, intervenendo alla tv della Baviera (decisamente non un pubblico di “colombe” visto che la regione più ricca della Germania non vuole dare i suoi soldi nemmeno a Berlino figuriamoci all’Italia), ha detto che se la Spagna chiederà aiuto al fondo salva stati le misure richieste in cambio del salvataggio saranno “molto dure”. I partner europei (leggi gli azionisti del fondo salva stati) esigeranno nuove riforme strutturali e misure di risparmio incisive. Per questo la Spagna si trova oggi nel più classico Dilemma del Prigioniero di Bocconiana memoria.

All’università di Economia Aziendale in cui mi sono laureata si studia quella Teoria dei Giochi magistralmente descritta dal film “A Beautiful Mind”. Il film racconta la storia del Professor John Nash (premiato dopo quarant’anni con il Nobel) che a soli 26 anni nella sua tesi di dottorato studia il comportamento di due attori che si trovano in una situazione di competizione di gioco non cooperativo riuscendo a prevederne gli esiti. Si pensi a due paesi in guerra o a due guidatori che come nel film “Gioventù Bruciata” si sfidano a una folle corsa al cui termine li attende un precipizio e vince chi rimane più tempo sulla propria vettura. Se cooperassero i due guidatori sterzando nello stesso momento si salverebbero entrambi ma il loro desiderio di vincere la sfida li porta a rimanere sulla vettura sfidando l’abisso. Come si risolverà questo gioco non cooperativo si chiede Nash? Quale esito ci si può attendere?

Chiedo o non chiedo aiuto? Un gioco pericoloso
Anche in campo europeo si sta verificando una competizione tra giocatori dagli esiti secondo la teoria economica in qualche modo prevedibili come ha ben descritto il Professor Monacelli della Bocconi che ho intervistato per MoneyReport.it una decina di giorni fa (per leggere l’intervista ) La Bce non potrà fare la prima mossa: ha subordinato il proprio intervento a quello del fondo salva stati. E chi ha bisogno di essere salvato non sarà molto incentivato a chiedere aiuto.

Secondo l’economista i due contendenti si trovano ad affrontare il classico dilemma del prigioniero dove il governo che chiede l’aiuto (poniamo la Spagna) e chi dovrebbe salvarlo (la Bce) adottano le peggiori strategie rispetto al bene comune (per la Spagna ottenere i soldi, per la Bce concederli rischiando meno possibile).

Chi comanda in Bce
Aggiungo anche un altro elemento di riflessione giuridica e non più di competizione strategica tra due attori con interessi contrapposti.
Nella Bce l’organo decisionale è il Consiglio Direttivo che comprende sei membri del Comitato Esecutivo e i governatori delle banche centrali nazionali dei 17 paesi dell’area euro. Per noi c’è Ignazio Visco, il Governatore della Banca d’Italia, per la Germania c’è Jens Weidmann, il Presidente della Bundesbank. Nella Bce la Bundesbank è un primus inter pares ovvero il Governatore della più importante Banca Centrale Europea conta (in termini di voti) come quello della Banca Centrale Spagnola. In Bce il signor Weidemann della Bundesbank conta come Luis Maria Linde (Governatore del Banco de Espana) e Panicos Demetriades (Governatore della Banca Centrale di Cipro).

Ciascun membro del Consiglio Direttivo ha diritto a un voto e l’organo decide a maggioranza semplice. E in caso di parità decide il Presidente quindi Draghi. La Germania e i falchi in Bce contano come le cicale del Sud. Il problema è che la Bce ha condizionato il suo intervento all’assenso del fondo salva stati. E qui è tutta un’altra partita. In altre parole se la Bce non avesse condizionato questo suo intervento al fondo salva stati l’Europa sarebbe già salva. Ma c’è questa “poison pill” (pillola avvelenata) nella sua libertà d’azione. Gli stati devono chiedere aiuto. A chi? Al fondo salva stati e lì i falchi hanno la maggioranza.

Chi comanda nell’Esm
Nell’Esm i diritti di voto non sono per paese (l’Italia un voto, la Germania un voto, la Spagna un voto…) ma ciascun partecipante ha tanti diritti di voto quante sono le quote versate nel fondo. Come una Spa comanda chi mette più soldi perché ha più quote.
Nel nuovo fondo salva stati la Germania è lo stato che conta di più visto che contribuisce per il 27,14% al fondo Esm, seguono la Francia con il 20,38%, l’Italia con il 17,91% la Spagna con l’11,90%, i Paesi Bassi con il 5,7% e seguire tutti gli altri con quote inferiori al 4%. Le decisioni nel fondo salva stati devono essere prese con una adesione dell’85% dei voti dei partecipanti. La Germania da sola ha il 27%. Ha un potere di blocco completo. Certo nel fondo salva stati per fortuna non c’è la Bundesbank ma i Ministri delle Finanze del governo europeo. I politici quindi.

Per la Germania vota il ministro Wolfgang Schaube di cui riporto l’ultima dichiarazione di pochi giorni fa al Parlamento Tedesco “L’unico modo per risolvere la crisi della zona euro è che i paesi membri correggano gli errori di politica del passato. Le cause risiedono negli errori delle politiche economiche e finanziarie che gli stati membri hanno seguito e (la crisi) può essere risolta solo passando di qui. Non ci sono vie d’uscita agevoli, né attraverso la messa in comune del debito né utilizzando a caso le stampatrici di moneta della banca centrale”. Magari sono dichiarazioni di prammatica per dire agli elettori “non ci piegheremo” però la sua posizione al momento è questa. Nessuna mutualizzazione del debito. Impegno degli stati a rimediare ai propri errori. La Grecia insegna.

Willem Buiter, capo economista di Citigroup

 

Fuori dal tunnel?
E’ difficile quindi dire se siamo veramente fuori dal tunnel perché per ora l’effetto annuncio di Draghi ha creato un gigantesco effetto “placebo” e ha rimarginato la ferita. Ma se l’infezione si ripresenta occorrerà vedere se la cura Draghi funziona anche nella realtà e soprattutto se i medici al capezzale dei Paesi che chiederanno soccorso non si metteranno a discutere sulle medicine e sulle condizioni a cui le rendono disponibili.
Secondo l’analista numero uno del comparto economico di Citigroup, Willem Buiter l’Eurozona non e’ ancora fuori dal tunnel e impieghera’ almeno 2/3 anni per riprendere a crescere.

Questo perche’ i “livelli del debito sono ancora troppo elevati e le divisioni crescenti tra Germania e il resto dei paesi piu’ deboli, che hanno l’appoggio della Francia, sul tema di un’unione bancaria “sono estremamente serie”.

Nell’accogliere con favore i progressi fatti dall’Europa nell’ultimo mese, nel report indirizzato ai suoi clienti, Buiter avverte (qui potete trovare una sintesi ) che “ci vorranno almeno due o tre anni anche solo per raggiungere la fine di una fase della crisi determinata da un arresto cardiaco periodico dei mercati finanziari”.
Intanto il paziente “europeo” a vedere l’elettrocardiogramma dei mercati delle ultime settimane sembra provare a uscire dalla corsia: staremo a vedere.

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