CI SI PUO’ FIDARE DEGLI SCOZZESI DI ROYAL E DELLE LORO OBBLIGAZIONI A “COMBINAZIONE PERFETTA”?


Gli scozzesi non sono più quelli di una volta. La loro fama di parsimonia negli ultimi anni è stata rovinata dai propri banchieri che hanno portato la più importante banca del Paese e la seconda in Regno Unito e in Europa a un passo dal baratro. Fondata nel 1727, Royal Bank of Scotland è stata per secoli il motore della crescita non solo della capitale scozzese, Edimburgo. L’espansione è stata crescente ma anche fatale è stata l’acquisizione, la più grande nella storia del settore bancario, che l’ha portata a rilevare incautamente la banca olandese ABN AMRO nel 2007.
Un’acquisizione che si è dimostrata soprattutto fonte di perdite clamorose e che ha sommato i suoi effetti ad altre operazioni finanziarie finite male come molti rischi assunti sui famigerati mutui subprime americani che hanno impiombato il bilancio 2008 di Royal Bank of Scotland con decine di miliardi di sterline di perdite.

Per evitare il peggio è dovuto intervenire nel 2008 il governo inglese diventando azionista di maggioranza (gli altri azionisti faticavano ad aprire il portafoglio) anche per scongiurare un default che avrebbe avuto conseguenze drammatiche per i risparmiatori inglesi (e non solo). Un intervento, quello di Downing Street, che non si è limitato al solo ingresso nel capitale con la sottoscrizione delle nuove azioni ma che si aggiunto a una serie di poderosi interventi di garanzia statali sui presti interbancari. Ora il Tesoro britannico controlla “temporaneamente” l’84% di questo istituto che ha chiuso il 2009 con una perdita di 3,6 miliardi di sterline.

La strada verso il risanamento è lunga e passa soprattutto attraverso la politica delle cessioni anche per le forti pressioni esercitate dall´Antitrust europeo. E’ di poche settimane fa, infatti, l’annuncio che RBS  ha me…sso in vendita 318 delle proprie filiali britanniche, ovvero il 14% della sua rete retail nel Regno Unito. Inoltre dovrà  scorporare il ramo assicurativo e tra asset in dismissione ci sono la Nat West in Scozia, la Global Merchant Services e la quota in Sempra Commodities.

In questo intervento parliamo di Royal Bank of Scotland e di alcune emissioni in particolare come l’ultima Royal “Combinazione Perfetta” (codice ISIN NL0009294040) e con scadenza 23.03.2018. Un titolo che fa “sognare” molti risparmiatori e che promette un 8% lordo il primo anno e poi fino a scadenza  il 10% meno 2 volte l’Euribor a 6 mesi. Un titolo simile a quello già  emesso qualche tempo fa sempre da Royal (codice Isin NL0009289313) che prevede con scadenza 11/1/2020 il pagamento di un cedola indicizzata al tasso euribor a 3 mesi con una cedola pari all’8% meno il valore del tasso Euribor.

Come vanno considerati questi titoli? Sono veramente coos allettanti come promettono i rendimenti attuali o sono da maneggiare con cura?

Per comprendere la situazione da incubo in cui si è trovata Royal Bank of Scotland occorre ricordare che proprio questa banca è stata la più “sussidiata” in Europa con oltre 420 miliardi di euro elargiti dal governo inglese. Non proprio bruscolini considerato che in tutta Europa i soldi che i contribuenti hanno tirato fuori per puntellare il sistema sono stati 1.400 miliardi di euro che sono andati in direzione di 64 banche. In casa nostra gli aiuti sono stati per 4 miliardi (Tremonti Bond), vale a dire lo 0,4% dell’ammontare stanziato a livello europeo.

La cifra “monstre”  che è stata stanziata dagli altri governi alle banche più traballanti al momento è stata solo in parte restituita. Negli Stati Uniti, infatti, sono rientrati nelle casse dell’amministrazione Obama soltanto 431 miliardi di euro su 1.800 miliardi di euro prestati, coos come in Europa (circa 400 miliardi di euro).

Ed è interessante notare che sono state le banche inglesi le più aiutate. Rbs e Lloyds hanno ricevuto, infatti, dal governo anglosassone rispettivamente 420 (restituiti 49,5 miliardi) e 328 miliardi (299 restituiti), vale a dire il 68% delle erogazioni del 2009 in Ue. E fa un certo effetto vedere il debito (quasi 370 miliardi di euro) che ancora i banchieri di Royal Bank of Scotland hanno nei confronti dei contribuenti inglesi mentre proprio in questi giorni discutono ancora dei bonus che vorrebbero vedersi assegnati.

Fa quindi un certo effetto vedere proprio questo istituto in prima fila nell’emissione di obbligazioni destinate al pubblico dei risparmiatori privati (retail). Non passa, infatti, quasi settimana che questo istituto non sforni nuovi bond con meccanismi di ogni tipo. Dalla loro emissione ad oggi sono stati acquistati in Borsa Italiana oltre 2,6 miliardi di Euro di obbligazioni Royal ricorrendo a un’infinita combinazione di meccanismi di indicizzazione.

Vi è da dire, a onore di Royal (rispetto ad altri emittenti), che questi titoli vengono collocati direttamente sul mercato con la presenza del prospetto informativo (in quanto obbligazioni bancarie) e la quotazione al MOT.  Tutte caratteristiche che rendono queste emissioni immediatamente disponibili anche agli investitori privati senza impedimenti, con costi tutto sommato contenuti e la possibilità  soprattutto di acquistare e rivendere quando si vuole il titolo, anche prima della scadenza, proprio perche quotate in continuo in Borsa.

Un gelato al limone anzi alla vaniglia…

Nel linguaggio degli addetti ai lavori i titoli obbligazionari più semplici sono definiti “plain vanilla” ovvero «solamente vaniglia». Come dire «niente di più semplice!» se si facesse un paragone con un gelato. Un’obbligazione “plain vanilla” prevede, infatti, un meccanismo semplice di calcolo degli interessi ovvero una struttura facilmente comprensibile, assimilabile a un BTP a tasso fisso o un CCT a tasso variabile.

Gli inglesi di Rbs (ma anche quelli della Barclays) devono aver capito che il gelato alla vaniglia semplice non piace molto ai risparmiatori italiani o forse hanno più banalmente compreso che per vendere i propri bond è necessario far “sognare” un po’, ricorrendo a meccanismi di indicizzazione di ogni tipo.

Se i tassi salgono, se i tassi scendono, con cedole iniziali altissime, con cedole basse iniziali ma crescenti, con cedole legate all’inflazione, variabili con tetto, legate all’euribor se sale, ancorate all’euribor se scende…

Una vera lotteria per il risparmiatore che più che sul reddito fisso vuole tentare la sorte sulla roulette dei tassi d’interesse futuri.

Sono interessanti queste obbligazioni, ci chiedono diversi lettori? Due le valutazioni come al solito da fare come per qualsiasi obbligazione. Sull’emittente e sul tipo di titolo e indicizzazione offerta e se quanto pagato è adeguato sia al mercato che soprattutto al proprio profilo di rischio.

Riguardo la solidità  dell’emittente si possono fare 2 ragionamenti opposti: se si vuole guardare il bicchiere mezzo pieno si potrebbe dire che di fatto acquistare un titolo RBS è quasi come acquistare un titolo governativo inglese, quindi un titolo con garanzia quasi… statale. Dall’altro lato è evidente che questo intervento di salvataggio da parte del governo britannico è stato fatto per evitare il peggio e deve considerarsi non certo duraturo. Appena RBS sarà  in grado di camminare da sola è probabile che il governo inglese rimetterà  in vendita la propria quota e questa “garanzia” implicita di fatto cesserà  di esistere.

In ogni caso il mercato giudica questa banca (se si guardano i rendimenti dei bond già  in circolazione) come più rischiosa della media visto che il capitombolo subito nel 2008 è stato clamoroso e i soldi presi in prestito dal governo inglese sono stati solo in piccola parte restituiti. Quindi un buon padre di famiglia che vuole magari comprare alcuni bond RBS per ottenere qualche dollaro (o euro) in più può magari valutare questa opzione ma certo assegnando all’interno del proprio portafoglio obbligazionario per questo emittente un peso massimo del 5% circa a nostro parere (e discorso simile si può fare per chi vuole puntare su altri emittenti simili o bond emessi da paesi “chiacchierati”).

Riguardo ai tipi di meccanismo ci soffermiamo in questo Report su un tipo di titolo che viene proposto di questo periodo con grande enfasi e successo, i cosiddetti titoli “reverse floater” di cui Royal Bank of Scotland è fra gli emittenti che sul pubblico retail sta puntando.

Un esempio di questi bond è l’emissione ROYAL Combinazione perfetta codice ISIN NL0009294040 con scadenza 23.03.2018. Le prime due cedole semestrali pagano l’8% fisso al primo anno e poi dal secondo all’ottavo anno pagherà  il 10% meno 2 volte Euribor a 6 mesi. Un titolo simile a quello già  emesso qualche tempo fa sempre da Royal (codice Isin NL0009289313) che prevede con scadenza 11/1/2020 il pagamento di un cedola indicizzata al tasso euribor a 3 mesi con una cedola pari all’8% meno il valore del tasso Euribor.

Facile comprendere il perchè questi titoli vengano giudicati allettanti da molti risparmiatori… I tassi euribor a 3 e 6 mesi attuali sono pari, infatti, allo 0.65% e allo 0.96% e quindi titoli con simili strutture sembrano promettere guadagni facili e senza sforzi nell’immediato con rendimenti reali di quasi il 7% lordo. E’ vero che parliamo di scadenze quasi decennali ma si tratta certo di rendimenti con i fiocchi se si considera che un Btp con scadenza 2019 ha un rendimento del 3,5%.

Sono veramente un “regalo” titoli con simili meccanismi e una “combinazione perfetta” come li pubblicizza e definisce il venditore (Royal Bank of Scotland)?

Qualche riserva ce l’abbiamo poichè sui mercati finanziari nessuno regala nulla e il rendimento offerto va valutato non solo nell’immediato ma nel tempo considerato che i tassi d’interesse attuali sono a livelli veramente fra i più bassi di sempre ed è molto probabile che da qui a fine decennio (salvo un’implosione dell’economia e quelli sono problemi ancora più seri) si assista a una risalita dei tassi Euribor la cui media dell’ultimo decennio è stata vicina al 4%.

Se conoscessimo l’andamento dell’Euribor futuro sicuramente potremmo formulare un giudizio più “scientifico” ma qui nessuno ha la sfera di cristallo e l’unica cosa sensata che possiamo fare è confrontare l’andamento di simili titoli con altri “plain vanilla” e con quanto il mercato giudica corretto come rendimento (il tasso Interest Rate Swap ci dice per esempio che il rendimento a 10 anni che il mercato sconta attualmente è intorno al 3,25%).

Se uno acquista il bond ROYAL Combinazione (codice ISIN NL0009294040) rinuncia quindi a un rendimento certo fisso in cambio di uno variabile legato all’andamento del tasso euribor e quello che ottiene come rendimento (tenendo conto che il tasso swap decennale è intorno al 3,25%) è un rendimento che si può comparare con circa un 4,5% netto. Buono ma non eccezionale se comparato con titoli dalla durata e affidabilità  simile. Insomma, per quanto ben confezionato il prodotto non è certo un regalo incredibile come qualcuno pensa.

Inoltre come ricorda Marco Vinciguerra, strategist di Tokos, società  di consulenza indipendente nel settore obbligazionario, simili titoli ricordano a chi ha memoria ed esperienza qualcosa di già  visto. “Una rivisitazione aggiornata di bond sempre con meccanismo reverse floater che furono emessi a piene mani con tassi apparentemente stellari’ tra il 1997 e il 1999, quando i tassi erano molti bassi, e poi, in seguito a un rialzo generalizzato dei tassi andarono a prezzare numeri veramente comici. Solo che allora la variante più “maschia” dell’indicizzazione parlava di 15% -2 volte il tasso euribor, mentre qui ci si accontenta del 7,5% o 10 meno l’Euribor”-

E’ il caso, per esempio.  della Centrobanca 1998-2018 reverse floater (codice Isin IT0001267381) che ora prezza 103,6 circa (e il cui rendimento è ancorato a un fantascientifico tasso del 14,5% annuo a cui va peràsottratto il doppio del tasso Libor a 12 mesi e vi è comunque un tetto massimo alla cedola annuale che non può superare il 5,5% all’anno)  ma che ha trascorso alcuni anni facendo il “giro della morte” in borsa (vedi grafico allegato), arrivando a valere quota 60! Insomma, chi punta su questi titoli “complicati” e legati alla previsioni sull’andamento dei tassi (interest linked) fa una scommessa nella scommessa ed è bene che sappia che sale sulle montagne russe. Basta saperlo, esserne coscienti e allacciare bene le cinture… Se poi si è coos bravi da acquistare ai minimi e vendere ai massimi, poco prima che il mercato giri contro, bhe, questo è un altro discorso…

 

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