Nell’autunno del 1929 il famoso economista di Yale Irving Fisher fece la seguente dichiarazione “Il prezzo delle azioni ha raggiunto quello che sembra un altopiano permanente”. Da lì a poche settimane il Dow Jones perse un terzo del proprio valore. Chi l’avrebbe mai detto? Prima del crack del 1929 molti credevano che l’America fosse entrata in un’era di prosperità illimitata.
Chi investe tende sempre a pensare che la Borsa possa solo salire e che il peggio che può accadere non è cosa che in fin dei conti ci riguarda. Folgorato dall’opportunità di prendere il volo e cavalcare i mercati, dal legittimo desiderio di guadagnare questo tipo di investitore dimentica come Icaro che volare è rischioso e lo è tanto più si sale. Tanto più ci si avvicina come Icaro al sole. Perché i suoi risparmi come le ali di Icaro possono sciogliersi più velocemente di quanto non creda. D’altronde difficilmente un risparmiatore ha a disposizione strumenti che gli consentano di capire quando uscire da un titolo, un mercato o un settore. Può vedere cosa sta salendo in un certo momento, può anche riuscire ad anticipare il rialzo ma quasi mai ha degli strumenti per proteggersi dal ribasso. Che prima o poi arriva come mostra il grafico sottostante che rappresenta un secolo di andamento delle Borse.
S&P Historical Composite: 1871- presente
Nell’ultimo secolo, a grandi periodi di rialzo si sono alternati altrettanto lunghi periodi di ribasso dei mercati azionari in cui improvvisamente per eventi inattesi e imprevedibili i mercati hanno cambiato rotta. Cogliendo spesso completamente impreparati i risparmiatori che vi avevano investito.
Ma non Nassim Nicholas Taleb professore e matematico libanese naturalizzato statunitense, esperto di matematica finanziaria, secondo cui i crolli delle Borse sono dei cigni neri. “Viviamo in un mondo dominato dagli estremi – spiega Taleb- dove l’eccezione è tutto, eppure si pretende di misurare i rischi e la probabilità degli eventi futuri, pensando che qualcosa non accadrà perchè non è mai accaduta in passato. Gli eventi inattesi, i cigni neri, sono per definizione imprevedibili: non c’è modo di sapere in anticipo quando avverranno, ma hanno un impatto enorme.” E occorre essere preparati, sapere che prima o poi in Borsa arriveranno i cigni neri, eventi inattesi e imprevedibili che cambiano il corso dei mercati e anche di coloro che vi hanno investito dei soldi.
“Il Cigno Nero” di Nassim Taleb è stato il libro di saggistica più venduto su Amazon nel 2007. Pubblicato in 27 paesi (in Italia dal Saggiatore) il libro parla di come per natura tendiamo ad apprendere dall’esperienza e dalla ripetizione, concentrandoci sul particolare e perdendo di vista l’universale. Ci concentriamo sulle cose che già conosciamo e sappiamo mentre trascuriamo sistematicamente quello che non conosciamo. Questo ci rende inadatti sia a cogliere le opportunità sia a proteggerci dai rischi. Anche in Borsa preferiamo scommettere su ciò che ci è familiare a cui in quanto tale non associamo dei rischi. Questo spiega per esempio perché tanti risparmiatori hanno comprato le obbligazioni della Parmalat e della Cirio di cui vedevano ogni giorno i prodotti in vendita nei supermercati.
Spiega anche perché a parità di rating gli italiani comprino massicciamente i Btp rispetto ai titoli del governo irlandese, peruviano e kazako. E perché anche se hanno un merito creditizio maggiore e quindi siano considerati più affidabili gli italiani non comprerebbero titoli polacchi, thailandesi, messicani, maltesi, emessi dal governo del Botswana o dell’Emirato di Ras Al Khaimah. E’ il fenomeno dell’home bias che può essere riassunto con la propensione degli investitori, specialmente non professionali, a prediligere e detenere massicciamente in portafoglio, attività finanziarie relative al Paese in cui vivono. Da una parte è per alcuni un gesto patriottico, dall’altra una semplificazione di fronte alle innumerevoli scelte e alternative di investimento che a disposizione un risparmiatore. Dall’altra ciò che conosciamo ci risulta più rassicurante e quindi sicuro.
Lo rileva anche uno studio della Consob che cerca di capire perché gli italiani detengono così tante obbligazioni bancarie spesso meno redditizie e liquide dei titoli di stato. E’ a causa del rapporto di familiarità che li lega alla propria banca. Anche quando secondo una agenzia di rating internazionale è “spazzatura”. Moody’s il 18 ottobre scorso ha tagliato i rating della Banca Mps a livello di titolo spazzatura perchè ritiene che ci sia una ragionevole probabilità che gli aiuti di Stato richiesti non bastino a garantire un adeguato rafforzamento patrimoniale. Non credo che a questa notizia i correntisti di Mps siano andati in banca a ritirare i soldi. Anche se il rating attuale di Mps Ba2 è per Moody’s “not prime” ed è attribuito a titoli speculativi con rischio d’insolvenza significativo per i correntisti di Mps la loro banca è solida e non potrà mai fallire (cosa che tutti come italiani ci auguriamo e gli auguriamo).
Del resto ci insegna Taleb non pensiamo mai che eventi improbabili (i cigni neri) possano accadere. Né nella vita né sui mercati finanziari. Il declassamento di Mps a junk bond è un cigno nero per i suoi correntisti e detentori di bond. Non per gli investitori professionali che dopo che la banca non aveva passato gli stress test avevano già venduto le obbligazioni che detenevano perché sotto un certo rating i fondi e gli stessi etf non possono detenere le obbligazioni in portafoglio per cui una massa abbondante di vendite si riversa in modo automatico sui bond di un emittente.
L’eccezione diventa la regola
Noi continuiamo a ragionare secondo Taleb con categorie vecchie. L’evento inaspettato non lo contempliamo. Il cigno nero per noi semplicemente non esiste. Ma cos’è un cigno nero? Ce lo spiega il poeta romano Giovenale. All’epoca in cui visse i cigni neri non erano conosciuti, così Giovenale utilizzò per primo l’espressione “impossibile come un cigno nero”. Peccato che i cigni neri esistevano eccome. Sono rari ma esistono. E l’aver avvistato per decenni solo cigni di colore bianco non deve portarci alla conclusione errata che i cigni neri non esistono. In Australia esistono. Solo che l’Australia è stata scoperta dagli europei nel 1600 e fino a quel momento i cigni avvistati erano tutti bianchi.
E questo ci porta al primo insegnamento di Taleb che vale anche nel mondo degli investimenti finanziari “Non puoi pensare che qualcosa non accadrà perché non lo hai mai visto capitare in passato.” I cigni neri non solo esistono ma sono più frequenti di quanto si creda. Se analizziamo l’andamento dei mercati finanziari dell’ultimo secolo è piuttosto evidente: prima o poi arrivano. Per questo bisogna adattarsi a vivere (e investire) in un contesto di elevata incertezza. Che non è più l’eccezione ma la regola.
L’eccezione è tutto
Operare in un contesto “dove l’eccezione è tutto” e in cui “l’improbabile governa la nostra vita” richiede secondo Taleb una enorme flessibilità e una tecnica, una strategia di investimento, che si dimostri efficace in contesti di mercato estremamente mutevoli. In un contesto così eccezionale come sono oggi i mercati finanziari non si possono avere idee precostituite. Taleb, che ha alle spalle un passato da trader, racconta che quando era andato alla Borsa di Chicago un vecchio collega gli aveva presentato un signore. Questo è Joe gli aveva detto. Joe ha guadagnato 7 milioni in 7 anni, poi ha perso 7 milioni in 7 secondi.
The winner gets all
Il mondo secondo Taleb è dominato dagli estremi. Prendiamo il settore editoriale dove “the winner gets all” il vincitore si prende tutto. Ogni anno vengono pubblicati 20.000 nuovi titoli in lingua inglese. Quanti di questi rappresentano almeno metà del venduto? A volte 10. Alcuni anni 5. Altri 35. Dipende se una signora inglese (la scrittrice J. K. Rowling, l’autrice della saga di Harry Potter) che scrive libri per bambini quell’anno è stata attiva. Ovvero lo 0,08% dei libri pubblicati in inglese in un anno è responsabile del 50% delle vendite totali.
Lo stesso secondo Taleb accade sui mercati finanziari. In Borsa in America, abbiamo oltre 12.000 società quotate. A rappresentare metà del capitale sono di solito fra le 50 e le 400. Ovvero il 3,3% delle società quotate rappresenta la capitalizzazione di metà del listino americano. Anche qui pochi titoli, quindi pochi temi di investimento, sono quindi di volta in volta premianti e come ripetiamo da anni e come dimostrano i nostri studi in materia, avere in portafoglio un po’ di tutto può essere rassicurante da un punto di vista psicologico ma non efficiente perché il mercato si concentra su pochi titoli, trend, settori o mercati. Secondo Taleb il mondo degli investimenti premia la concentrazione che è l’opposto della diversificazione.
Il cassettista familiare
I mercati sono sempre più estremi e mutevoli. Sposare una strategia di investimento, comprare dei titoli anche obbligazionari con scadenze a tre quattro anni per portarli a scadenza può essere rischioso senza poterli movimentare (perché magari sono poco liquidi) o per dimostrare di saper resistere a qualsiasi urto pur di non rimettere in discussione le proprie scelte vendendo in perdita è rischioso. Stare fermi in un mercato che cambia non è possibile a meno che non si abbia una tolleranza alla volatilità molto elevata e sempre che il cambio di giudizio del mercato su quel titolo sia temporaneo e non definitivo.
L’economia degli estremi
Taleb ci invita a immaginare due mondi, Mediocristan ed Estremistan. A Mediocristan i cigni neri non hanno grande importanza. A Mediocristan possiamo comprare dei titoli e tenerli nel cassetto. Ma noi non abitiamo più in questo mondo. Noi viviamo in Estremistan. Se a Mediocristan abbiamo delle oscillazioni, delle variazioni regolari, in Estremistan si verificano dei picchi. E l’investitore è come un tacchino il giorno del Ringraziamento. Il tacchino viene nutrito amorevolmente tutto l’anno dal suo macellaio, poi, due giorni prima del Giorno del Ringraziamento, accade un evento incredibile. Che il tacchino non si aspetta. E il macellaio invece pregusta. Per il tacchino, il Giorno del Ringraziamento, è certamente un cigno nero. Per l’investitore, quando la Borsa o i titoli che ha comprato scendono, è un cigno nero. A cui come il tacchino non era preparato.
Strategie per governare l’incertezza
Madre Natura dice Taleb ha disegnato l’homo sapiens con due polmoni e due reni per gestire i cigni neri. Un economista lo riformerebbe l’homo sapiens, dicendo che c’è ridondanza, che un polmone e un rene bastano (visto che ci sono persone che vivono con un solo polmone o un solo rene) e che quelli in eccesso possono essere messi sul mercato per generare liquidità. Un ragionamento molto anglosassone che spiega come gli americani e gli inglesi al primo aumento di stipendio vadano a comprarsi una macchina più lussuosa. Ovviamente a rate. O rinegozino il mutuo per avere più soldi da spendere. O comprino la piscina. Anche quella a rate. E quando perde il lavoro si trova sul lastrico (consiglio a tutti di vedere il film “The Company Men” con Ben Affleck protagonista).
L’homo sapiens insomma con due polmoni e due reni per l’economista non è ottimizzato. Ma per l’uomo avere due polmoni è come essere assicurato. Taleb consiglia di evitare se possibile di indebitarsi, perché al debito non piace l’imprevedibile. Se ho un progetto in cantiere che penso potrà rendermi il 6% una volta a regime, posso prendere a prestito al 4% per finanziarlo, e in futuro avrò vita facile. Ma se mi indebito troppo e a causa di un evento imprevisto il mio guadagno non va oltre l’1%, è la bancarotta. Meno siamo in condizione di prevedere, meno debiti dovremmo contrarre.
Imparare cosa non fare
Se visitate una libreria in America e cercate lo scaffale tematico per management e business, troverete titoli che cominciano tutti con “Come…”; Come si diventa ricchi, come si socializza con gli altri, come si convince, come guadagnare in Borsa. Non ci sono prove empiriche che questi libri funzionino. Nessun titolo del tipo “Come non diventare poveri, come non perdere gli amici, come non perdere in Borsa”. Secondo Taleb non perdere in Borsa è tanto importante quanto imparare a fare soldi e per giunta è anche più facile da realizzare. Non perdere un milione di dollari equivale a guadagnarne uno. Come nella medicina i medici hanno smesso di uccidere i pazienti fino a quando non hanno cominciato a scambiarsi raccomandazioni su cosa non fare, così sui mercati finanziari imparare a non perdere significa essere già sulla buona strada per guadagnare. Di resto anche i 10 comandamenti per buona parte sono cose da non fare.
Diventare paranoici
Per gestire il rischio degli investimenti secondo Taleb occorre diventare paranoici. La paranoia secondo Taleb è la migliore gestione del rischio. Lo spiega con un esempio. Immaginiamo due fratelli in due divisioni di business analoghe: uno è iper prudente, e guadagna 2 dollari per azione, l’altro è spregiudicato, corre rischi e guadagna il doppio, 4 dollari per azione. Chi sopravviverà sul mercato secondo voi dopo 20 anni? Il primo o il secondo? Il secondo no, statene certi, perché ci sarà prima o poi un dissesto. Un cigno nero. I paranoici non soltanto sopravvivono ma prosperano. Saranno ancora lì quando tutti gli altri saranno stati decimati. Come i Kennedy che durante la Grande Depressione sono diventati ancora più ricchi perché avevano della liquidità a disposizione non erano intrappolati in investimenti da cui non potevano uscire.
Strategie di investimento
Il pensiero di Taleb insieme a molti altri libri che abbiamo letto e studi che abbiamo condotto in questi anni sui mercati finanziari ci ha guidato nel costruire strategie di investimento improntate soprattutto al controllo del rischio che contemplino come regola e non come eccezione che i mercati possano ciclicamente avere delle lunghe cadute. Come di fatto avviene nella realtà e non solo in quella più recente. Ci sono investitori che apprezzano questo approccio; altri che guardano solo le fasi positive e pensano che esistano solo quelle. Magari. Ma purtroppo non è così. Una buona strategia non è quella che funziona solo quando le cose vanno bene (è facile essere dei maghi in Borsa quando sale) ma è quella che nel tempo sa resistere ai saliscendi dei mercati e anche ai terremoti.
Noi non vogliamo che i nostri clienti facciano la fine di Joe, che aveva guadagnato 7 milioni in 7 anni e poi ha perso 7 milioni in 7 secondi.
